電價下行拖累營收增長，煤價下行帶動整體盈利能力有所修復。2025 年公司實現營業收入1260.13 億元，調整后同比減少10.95%，主要系發電量減少、電價下降及煤炭貿易業務模式優化等因素影響;煤價下降、耗煤量減少致公司燃料成本下降15.92%，帶動公司整體盈利能力有所修復，實現歸母凈利潤60.70 億元，調整后同比增長1.39%。2026 年一季度，公司實現營業收入304.73，調整后同比減少9.43%;實現歸母凈利潤17.89 億元，調整后同比減少9.93%，主要系投資收益減少及少數股東損益增加所致。

煤電機組發電空間受新能源擠壓，利用小時數下降。2025 年公司累計完成發電量2622.70 億kWh，調整后同比下降6.99%;完成上網電量2464.43億kWh，調整后同比下降7.09%。2026 年一季度，公司完成發電量590.16億kWh，調整后同比下降8.39%;完成上網電量553.69 億kWh，調整后同比下降8.45%。公司電量下降的主要原因是隨著新能源裝機容量持續增加，煤電機組利用小時數下降。2025 年平均上網電價約為513.29 元/MWh，調整后同比下降2.34%;2026 年一季度公司平均上網電價504.28元/MWh，調整后同比下降約2.58%。

年度分紅0.23 元/股，股息率達到4.4%。公司發布《2026 年度“提質增效重回報”行動方案》，并建議派發2025 年度末期股息0.14 元/股(含稅)，疊加半年度派息后全年分紅0.23 元/股，以2026 年5 月20 日收盤價計算股息率為4.4%。

風險提示：電價下調，用電量增速不及預期，政策不及預期，核安全風險。

投資建議：下調盈利預測，維持“優于大市”評級?？紤]到公司上網電價有所下降，下調盈利預測，預計2026-2028 年公司歸母凈利潤58.0/62.1/70.1億元(2026-2027 年原為72.0/74.7 億元，新增2028 年預測)，同比增速-4.5%/7.2%/12.9%，對應當前股價PE 為22/19/17X，維持“優于大市”評級。