總結參會嘉賓觀點：

1．  多數嘉賓認為：3月才會有異動。

2．  少數嘉賓認為：現在風險就很大。

3．  部分嘉賓認為動力煤上漲具有持續性。

一、動力煤市場熱點猜想

演講者：瑞茂通 李德揚

1． 極寒天氣。當前煤炭市場強勢更多是來自極寒天氣的影響，否則會有一個比較好的緩和。就目前的天氣預報情況，在2月4號立春之后氣溫才有可能回暖，所以在這之前整體緊張的局面都很難緩解。

2． 水電。在17年出現了水電新增裝機容量正增長的情況。之前的幾年，在13年見頂之后整個增速都是負增長的態勢。從前幾年6、7月份水電產量當月同比來看，很明顯水電往往是一年豐水年，一年枯水年，一年同比往往處于一個高位，一年往往處于負增長的情況，但16和17年不太明顯。整體覺得水電不會有太大變化，雖然今年可能是一個豐水年，但全年的增長可能就只有5%的水平，不會有太明顯的增量。

3． 鐵路運力瓶頸。整個17年大秦線的運力是4.3億噸，18年的計劃是4.5億噸，大概有2000萬噸的增量。朔黃線整個今年的增量可能微乎其微，不存在多大的變數。整個呼鐵局未來的變化比較大，有新增車皮。瓦日線運費較高，17年運量近3000萬噸，18年增量看貿易商的意愿和太原局、鄭州濟南局三個路局的協調。總的來看今年的運力會有所緩解。

4． 船舶運輸瓶頸。隨著煤炭市場好轉，海運費出現了單邊上行的形勢。17年開始到現在上漲力度比較大，甚至一天的滯期費已經達到了5元和6元的水平，而且港口壓港的情況比較嚴重。整體覺得運輸船舶的情況沒有辦法改善，整個今年長協和煤炭市場價格肯定會保持很大幅度的一個價差，導致會有大量的船舶滯留在北方港口等著拉長協，導致整個拉市場煤的船舶供應少，所以船運費也很難有明顯的回落，更多也是季節性的一個波動。

5． 政策影響。進口煤政策始終不太明確，究竟在春節過后是嚴格控制一下還是放松，還是一些港口有區別對待沒有一個很明確的情況。煤價處于一個這么高的位置，沒有理由在春節時就嚴格控制，也許回到5月份或7、8月份結束之后再控制，變數比較大。煤管票今年肯定存在，也會在某些時間段進行一定的炒作。環保和安監今年肯定也會有炒作，兩會三月中上旬期間，由于安監供應會有一定的受限。發改委對價格會有政策調控。

二、一季度動力煤市場展望

演講者：汾渭能源 曾浩

1．  2017年回顧。

2017年全年煤價高位震蕩：CCI5500全年均價644元/噸，全年大部分時間在綠色區間上運行，年度長協價圍繞綠色區間的上限（570元/噸）波動，上半年整體小幅下降，下半年整體大幅上漲，煤炭價格頻繁波動，全年四起四落。

（1）產能過剩率大幅下降：煤炭超產情況被有效遏制，未核準煤礦生產被有效遏制。

（2）火電發電總量穩步增加。

（3）政策影響加強：環保檢查-限制煤礦生產、降低煤礦庫存容量，安全檢查-限制煤礦生產、抑制煤礦超產，十九大、兩會-煤礦的集中生產與復產，汽運煤限制-提高運輸成本，煤管票-限制煤礦超產，進口煤限制-降價煤炭進口量，煤改天然氣的推行與中止-熱電廠冬季補庫，宏觀價格調控-價格快速上漲時調控價格，價格雙軌制-電廠正常采購節奏的無序化。

（4）下水量市場份額擴大。

（5）鐵路運輸壓力增大：公路運輸與鐵路運輸相互競爭的格局被打破，鐵路運費存在繼續上漲預期，原油及天然氣價格上漲后，公路運輸成本還將一步增加。

2． 四季度解析。

（1）沿海動力煤價格突破去年高點：2018年1月26日，CCI500指數報751元/噸，月環比上漲46元/噸，創下330天生產日制度后的新高；18年1月中旬，各大煤炭集團配合國家宏觀調控，下調現貨價格15元/噸，但并未改變市場的上行趨勢；截至1月28號，汾渭榆林5800坑口估價報447元/噸，略高于2017年全年均價433元/噸。

（2）進口煤限制達到預期，17年10月份，海關對進口煤通關進行嚴格限制，進口煤貿易受到重大影響；17年四季度，國內煤炭進口總量6606萬噸，環比下降8%，同比下降14%；17年12月，國內煤價快速上漲，進口煤通關限制被臨時取消；在國內煤價居高不下的情況下，進口煤的通關限制可能會被推后執行；在進口煤通關限制的預期，國際供應商對中國進口需求的持續增長信心不足。

（3）需求增長超出預期：受冬季停工限產的影響，17年10-11月，全國發電量同比增長3.2%；12月，環保力度有所下降，全國發電量同比增長6.9%；由于天然氣供應不足，天然氣取代取暖用煤方案被擱置，大量熱電廠重新進行冬季用煤采購；18年1月，南方普降大雪，氣溫明顯低于去年同期，發電量將進一步增長；18年1月中旬，全國重點發電廠日均耗煤量達到439萬噸，突破2013年的峰值。

（4）煤炭運輸瓶頸稱為突出矛盾：多項因素疊加之下，港口煤炭的運輸瓶頸顯現；鐵路上站短倒運費自12月份開始快速上漲，截至1月25日，累計漲幅45元/噸；1月中旬，哈爾濱和沈陽兩大鐵路局先后上調煤炭運價，上調幅度為10%；港口煤炭短缺情況日益嚴重，價格持續上漲，坑口與港口煤價的差距快速拉大；鐵路運輸一票難求，隱形成本快速增加。

3． 模擬后期價格走勢。

2月及3月上旬，利多：運輸瓶頸短期內難以解決；坑口及站臺煤炭庫存處于低位；沿江港口庫存快速下降至歷史地位，港口錨地船舶數量高位；電廠庫存可用天數快速下降至歷史低位；南方氣溫持續走低，雨雪天氣不斷。利空：進口限制放開，進口煤價格優勢明顯；鐵路高負荷運轉，港口調入量上升；產地生產正常，供應受限較小；環渤海港口總體庫存呈上升趨勢。基于以上做數據回歸，價格繼續上漲，3月上旬價格在770元左右，過年前后可能出現短暫的回調，但幅度很小，整體態勢是上漲。

3月后期，潛在利多：煤礦提前放假；兩會期間煤礦大量停產保障安全。潛在利空：發改委發改委可能協調縮短國有企業的停產時間：發改委可能協調減少國有企業的停產時間；2月初開始，全國氣溫開始回升；2月初開始，受春節假期影響，電廠日耗量將逐步下降；一季度進口煤到貨量將明顯增加；蒙冀線與瓦日線可能提供新的鐵路增量；年后鐵路運輸的緊張局面將有所緩慢，隱性成本下降；年后公路運費將逐步下滑；預計在3月份中旬，煤炭價格出現趨勢性轉折，如果國有大礦春節期間都放量生產，轉勢可能提前。

三、近期股票市場關心的熱點分享

演講者：中信證券煤炭首席分析師祖國鵬

關注之一：產量有增長VS產能不會有增長

產能近期基本平穩釋放：2017年全國累計生產原煤34.45億噸，同比增長3.2%。從全國數據看，2017年原煤產量單月基本在3億噸以下，僅12月份超過3億噸，產量整體維持平穩趨勢，煤管票及安全檢查是影響短期波動的主要因素。重點煤企旬度數據顯示，18年1月中上旬產量同比增加明顯，但考慮補庫節奏及春節時間因素，同比參考意義不大。

微觀產能擴張周期未到，行業投資水平依然維持低位：雖然煤價和行業景氣已出現恢復，但對于行業的固定資產投資而言，依然維持低位。煤炭集團負債率依然很高，資產負債表尚未有效修復，投資擴張仍然有限。從歷史序列看，行業固定資產投資增速的變化通常會領先新增產能變化2~3年。從目前的投資增速看，未來2~3年內新增產能不會出現大規模增加。

進口量同比上升主因是需求驅動，但長期總量波動不大：限制進口煤的政策導向下，2017年進口煤2.71億噸，同比增長6.1%。主要是國內需求維持高位，國內鐵路的煤炭運力偏緊，加之進口煤2017年大部分時間都有價格優勢，導致東南沿海地區對海外煤炭需求顯著增加。政策管制、短期價差變化只是影響煤炭進口的階段性因素，因此我們預計未來幾年煤炭進口量還是維持在2~3億噸的水平，對國內的供需格局和價格會有階段性的影響。

關注之二：總量供應VS運力緊缺

煤炭鐵路運量有所恢復，但尚未回到歷史峰值：煤炭鐵路運量在2013年達到峰值，在鐵路貨運中的占比于2014年達到峰值。煤炭鐵路運量與煤炭需求高度正相關，近兩年雖有恢復，但2017年僅相當于2015年的水平，但下游煤炭需求已遠超2015年水平。從總量上看，鐵路運力整體偏緊。原因：運力計劃的滯后性，車型車皮的淘汰。

鐵路運力結構性問題短期難解：煤炭釋放先進產能，需求向太原、呼和、西安鐵路局集中港口禁止汽運，到達京津冀及周邊地區的汽運煤炭轉移到鐵路運輸，使西煤東運、北煤南調的長距離、跨區域的運輸需求大幅增加主力型車輛季節性偏緊：季節性煤炭運輸需求的集中釋放+其他貨源（特別是集裝箱運輸的擠占）。

關注之三：樂觀需求VS悲觀需求

開年以來下游電廠日耗依然維持高位，2017年粗鋼日均產量創最近幾年新高。

電力需求預測：未來用電量或保持3%左右的增速：2017年火電發電量同比增長5.2%，第二產業用電對全社會用電增長的貢獻率為60.2%，高耗能行業產量擴張是重要因素之一。

2017年中國人均用電量約為4，490千瓦時，從世界范圍對標，預計2020年將增長至4，825千瓦時，2025年增長至5，465千瓦時。從單位GDP耗電量情況，中國單位GDP用電量為國際平均水平的一倍，保守預計未來若維持-3%的復合增速，則2020年有望降至2500千瓦時/萬元左右。

海外需求也在改善，預計2018年國內價格有支撐：2017年，澳大利亞紐卡斯爾港主流動力煤價格同比漲幅超過40%，從比價看，國際油價2017年雖然處于上升通道，但原油/動力煤等熱值價格比2016年下降了16%。海外煤價的上漲，一方面是得益于過去煤價下行周期產能的收縮，另一方面也是由于全球經濟復蘇帶來的需求好轉。從2017年經濟數據表現看，歐盟及亞洲經濟都出現了復蘇的跡象，全球經濟轉暖共振帶動了煤炭需求。

關注之四：煤價全年平均是上漲還是下跌？

從成本曲線圖來看：內蒙地區成本最低，華東地區成本較高。神華井工礦成本優勢明顯。

政策引發市場結構變化，中轉地定價模式發生變化：國家發改委在2017年5月中旬公布的2017年煤炭去產能方案中，明確指出未來探索建立健全促進行業健康發展相關制度，目的是穩定煤價水平，減少煤價波動。

中轉地定價模式變化，動煤18年均價或在640~650元/噸：2017年二季度以來，政府窗口指導下，長協煤占比逐步提升至接近70%，年度長協煤和月度長協煤基本各占下水煤比例的1/3。市場煤的份額被壓縮至30%左右，價格代表性有所削弱。大用戶由于長協煤機制的保障，補庫節點或更加延后。2017年四個季度秦港5500大卡動力煤均價分別為622/601/640/691元/噸，均價640元/噸。展望2018年，預計四個季度均價分別為690/650/600/640元/噸，均價或在640~650元/噸的區間。

上市公司2017年盈利迅速改善，預計今年也能快速增長。盡管預計2018年煤價并不會有大幅提升，但是我們認為煤炭企業仍有業績增長較好的公司：部分企業有內生增量，或者非煤業務基本面有實質改善，業績有一定的增長空間；公司整體費用率會繼續降低，單位及整體盈利水平仍有改善空間；煤炭企業有明顯的業績平滑動力，從自身考核的角度，在煤價維持高位的情況下，2018年龍頭公司還是有能力保持業績正增長。

四、圓桌討論

短暫的休息后，由中信期貨研究部黑色團隊負責人劉潔主持召開圓桌討論，主要討論產地供銷、進口煤影響、下游需求、貿易商心態、鐵路運力等熱點。

（1）產地（內蒙煤礦）：鄂爾多斯地區大型降雪，降雪對產地影響很嚴重，下雪導致高速公路關閉，煤礦停產。天氣轉好以后，公路暢通之后，長途車和短途車補庫和搶運非常積極，近期不下雪的情況下，道路暢通，汽車搶運積極，煤礦的漲價在40到50元。目前產地地區節前節后價格穩中偏強，港口價格也是穩中偏強。

（2）產地（CCTD）：山西地區地方煤礦從2月5號開始放假，持續周期一個星期或半個月。2018年山西的核增產能將是一個亮點，后期核增量將會超過預期。露天礦或國營大礦的核增量對于動力煤的影響會比較大，短期在生產方面就是面臨一個放假。

（3）運力（CTCTC）：山西省2017年鐵路運輸增幅較大。運力緊張可能是源于空車回來不是很快導致運力緊張。但根本原因應該是：原先的公路煤轉到鐵路導致鐵路運輸緊張的情況，而且這種情況可能18年全年都會貫穿下來，經濟形勢如果好轉，運力緊張形勢會更加緊張。環保政策壓力過大，公路政策也不太可能變化，在政策形勢下鐵路運輸緊張就是一個客觀存在的現象。在環保政策下，放松公路運輸不太可能。未來全年運力還是偏緊，解決這種情況有待發改委的方案。而且煤價的高低取決于電力企業的盈利情況，電力企業盈利水平好，煤價上升也能承受。

（4）需求（電廠）：一月中旬全國的庫存下降比較快，每天有幾十萬噸。庫存下降快，日耗高，整體來講需求比較好，日耗已經達到歷史水平，創下許多新高，導致前期有一波漲幅。后期這輪的漲幅源自寒冷的氣候，大面積降雪維持時間比較長，后期上漲還是會持續一段時間。但是現在政府正在進行舉措調控，加上2月份氣候回暖對市場會有一些影響。一季度市場還是偏緊，如果有下行幅度也會很小，真正的下行會在二季度。

（5）需求（電廠）：當前電廠庫存還可以，離煤炭腹地較近的庫存都不錯。電力企業對高價格抑制了采購積極性，但需求上來一切的政策都會調整。港口貿易端貨偏緊。總的來說，謹慎看好，2月份淡季會有傳統下跌，但是周期會短。

（6）金融機構1：從地產的需求來看，無論是自上而下還是自下而上，2018年需求都非常樂觀。

（7）金融機構2：動力煤這方面來看，前期主要是天氣和日耗超過了電廠的預期，電廠沒有補庫導致供應比較緊。后面的核心還是日耗，出現庫存拐點可能價格不會那么好了，對于目前的高價比較謹慎。對于下年整個鋼材的價格需求基本和17年持平，不是特別樂觀。基建有一個下降的過程，房地產方面走一步看一步。

（8）金融機構3：2018年與2017年兩個不同：第一個不同是價格的波動模式跟去年有所差別。去年煤炭價格的波動跟股價的波動在整個季節性特征上有很強的重疊性，有兩起兩落，今年的煤炭價格波動模式就不太確定了，今年可能會有小驚喜。第二個不同是，今年的資產價格對商品價格的敏感度比去年一定要高。今年實際的供需已經達到了一個平衡狀態。在這樣的情況下，稍微一點點額外的因素就可能有巨大的波動。擔心：1．今年的商品價格波動特征和去年不一樣，波幅一定要比去年大；2．今年的周期性投資變得非常困難。

（9）金融機構4：安監和環保有階段性影響，但不是貫穿17年全年。對于今年在手產量的彈性沒有想象中那么多，看需求但不那么依賴需求。產量在4、5月份不會大增，需求比較難判斷。

（10）金融機構5：關注宏觀，追求高質量發展，對環保、民生要求比較高。貨幣方面政策不會太寬松，偏謹慎。財政方面：在允許的情況下，不會讓政府的負債擴大。現在的煤炭行情是一個長期的，有持續性的過程。

（11）咨詢機構1：今年短期的預測：如果沒有極寒天氣的影響，最低點在6月份時價格會跌到600以下。但降雪影響，寒冷范圍和時間廣和長，所以接下來幾個月價格沒有明確的說法。簡單來講有幾點：1．今年一季度到二季度供需方面和去年相似，價格高，供需緊張，庫存比較低。對月產比較看重，產量今年一直壓制的比較厲害。但是產量如果出現一個增長的話，18年的月均產量是要比17年高。2．春節減少停產和停工的因素：今年春節晚和政策影響，今年減量會有明顯回升。3．水電影響：今年水電比較看好。4．環保：更嚴格的環保政策出臺抑制煤炭的銷售。5．長協的因素：長協增量的因素沒有體現出來。總的變化和去年基本一樣，但是高度和速度不太一樣。

（12）咨詢機構2：從平衡表上看，動力煤供應不足，上漲具有持續性。

（13）研究機構：下游需求比較強，到3月中旬不會有太大變化，2月到3月中不會有太大變化。動力煤全年比較平衡，相對比較強。

（14）國內貿易商1：目前運輸主要問題：車皮解決比較困難，往港口發運比較困難。貿易商得到的車皮計劃沒有得到增量，還是比較困難。短時間瓶頸不解決，價格就不會回落。價格較高，但是成交量比較少。目前的發運利潤是最高的，現在的主要矛盾就是發運矛盾，這塊目前還很難解決。

（15）國內貿易商2：春節前后，2月底之前進口煤會增加，但是之后會有所顧忌，價格拐點和政策的不確定性的影響。預計3月中下旬價格將會回落。

（16）國內貿易商3：高價格是因為非電行業高利潤導致能夠接受價格。目前漲價主要是天氣情況，5月份情況看進口。需求未必太好，宏觀經濟也沒想的那么好。現在節奏太快，1個月、2個月就是一個周期，價格不好判斷。找好規律就可以做多和做空，能看清1周和2周的行情就很不錯了。

（17）國內貿易商4：當前的煤價不是由電廠感受來定的，是由整個下游的需求，其他的高利潤行業能承受比較高的價格。去年，發改委增加了長協的量，相當于減少了市場的量。這樣不利于市場的價格讓下走。總結：當前局勢會持續一段時間，但是未來不太看好。

（18）進口貿易商1：進口煤有運距和時間問題，但春節前到貨量會有所增幅。進口煤在價格上比國內煤會有很大優勢。貿易商和電廠對3、4月份比較擔心，采購很謹慎。

（19）進口貿易商2：四季度如果沒有惡劣天氣和國外天然氣斷供的影響，價格將會平穩。突然的斷供和惡劣天氣的影響對現貨價格影響較大。3月份之前的市場比較樂觀，下游訂貨已經訂到了3月底。3月份之后需求會下降，但18年宏觀經濟比較樂觀，3月中下旬之前價格不會有太大波動。

（20）進口貿易商3：電廠將是壓倒市場的最后一根稻草，電廠瘋狂補庫，到時候會有很多貨量出來。許多貨都排在中期推一個星期到兩個星期，貨量以后堆積會比較大。東北褐煤供應比較大，稱為不穩定因素。覺得價格已經差不多了。

（21）進口貿易商4：對國家進口政策的限制，什么時候松和緊看不明白。對現在市場太熱和人名幣匯率長得很兇看不明白。在這些不確定因素下選擇保守方式。對于進口煤來說時間很關鍵。

（22）貿易商5：關注政策性問題，看好2月份之前，2月份之后不太看好。目前價格很危險，價格偏高。