核心觀點

10 月中采制造業PMI 指數錄得51.4%，比上月微降0.1 個百分點，仍保持較高的景氣度水平。其中新訂單指數與9 月持平，但在手訂單指數和經濟動能指標（新訂單-產成品庫存）均創三年內新高，訂單飽滿、產成品庫存去化，證明需求回暖的進程仍在延續。產成品庫存大幅回落3.5 個百分點至44.9%，庫存已位于底部，即將開啟去庫向補庫的切換，但由于堅持“房住不炒”，未來可能是一輪較弱的補庫周期。

經濟動能指標上升，內需外需持續回暖

10 月新訂單指數錄得52.8%，與9 月持平；在手訂單大幅上行至47.2%、經濟動能指標（新訂單-產成品庫存）大幅上行至7.9%，均創三年內新高，訂單飽滿、產成品庫存去化，證明需求回暖的進程仍在延續。新出口訂單指數上升0.2 個百分點至51%，連續6 個月回升，中國供給優勢填補海外缺口的邏輯不斷兌現，9 月份以來印度紡織企業因疫情無法保證正常交貨，海外訂單轉移至中國，體現了現階段供給替代的邏輯仍在加強，出口高景氣度將維持更長時間；另外，感恩節、圣誕節來臨，海外消費需求相對剛性，10 月出口集裝箱價格指數CCFI 持續攀升。

生產指數略微回落，工業生產熱情不改

10 月生產指數略微回落0.1 個百分點至53.9%，已經連續8 個月位于53%以上的高水平，工業生產熱情依然旺盛。今年10 月工作日比2019 年少2 天，對生產指數產生了一定負向影響。高頻數據顯示，10 月高爐開工率小幅回落、粗鋼產量略微下降，仍然顯著高于去年同期；中下游保持旺盛態勢，節后汽車輪胎開工率再創疫后新高、PTA 產業鏈負荷率漲多跌少，出口產業鏈相關的紡織服裝、化學制品、通訊設備等行業節日期間加班趕訂單的現象普遍發生。

價格指數小幅修復，弱補庫周期蓄勢待發

10 月主要原材料購進價格指數上升0.3 個百分點至58.8%，出廠價格指數上行0.7個百分點至53.2%，其中紡織、化學原料及化學制品價格指數上行作為明顯，與出口訂單增多和下游需求回暖表現一致，但由于原油、鐵礦石價格震蕩走弱，預計10月PPI 低斜率修復。庫存方面，原材料庫存指數下降0.5 個百分點至48.0%，產成品庫存大幅回落3.5 個百分點至44.9%，呈現出了需求旺盛、庫存被動去化的特征，與國慶長假和購物節效應有關。目前庫存已位于底部，即將開啟去庫向補庫的切換，但本輪逆周期政策定力較強，堅持“房住不炒”，難有行業像地產可以帶動上下游眾多行業形成補庫共振，未來可能是一輪較弱的補庫周期。

三產修復斜率向上，就業崗位不斷增多

10 月中采非制造業PMI 上升0.3 個百分點至56.2%，達到年內高點，其中服務業商務活動指數表現較好。隨著經濟持續修復，居民收入拾級而上，消費能力和消費意愿顯著提振，消費修復速度開始加快，文體娛行業和出行產業鏈景氣度快速提振，服務業修復斜率向上，將成為拉動經濟增長的核心動力。從就業指數看，服務人員從業指數上行0.6 個百分點，服務業創造的就業崗位不斷增多，吸納就業的能力進一步增加，預計10 月份城鎮調查失業率將進一步下行。

經濟復蘇進程延續，關注政策目標切換

需求持續回暖，經濟復蘇進程延續，保就業政策已取得重大成效。9 月全國調查失業率5.4%，失業壓力持續緩解，部分企業甚至出現招工難的現象。年初以來貨幣政策以保就業為首要目標，隨著失業率二季度以來逐步企穩，貨幣政策首要目標缺失，從二季度末轉向穩健靈活適度。因疫情原因，我國宏觀杠桿率已高達280%，易綱行長在10 月21 日的金融街論壇的講話提到“把好貨幣供應總閘門”、“保持正常的、向上傾斜的收益率曲線”等表述，均透露出關注金融穩定問題的信號，提示關注貨幣政策首要目標切換至金融穩定而收緊。

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